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【央视新闻客户端】
出品：新浪财经上市公司研究院
作者：木予
“水果刺客”咽下苦果。
连锁水果零售商百果园近日发布的业绩公告显示 ，公司2025年实现总营收81.74亿元，同比下降20.4%，规模自2021年以来首次跌破百亿 ，甚至不如2019年同等水平；归母净亏损约为3.17亿元 ，而2024年净亏损为3.86亿元，是上市后连续第二年录得亏损；毛利润同比大幅减少21.9% ，毛利率创历史新低跌至7.3% ，与2023年峰值相比下滑4.2个百分点。
业绩公布当日，百果园集团便宣布将于2026年7月10日一般分红每股人民币0.005000元 ，折合每股0.01港元 。3月27日至4月15日 ，公司更是累计斥资1744.95万港元回购 。无奈资本市场对于这套“组合拳 ”并不买账，其股价依旧震荡走低 ，自4月1日以来跌幅达9.6%。截至发稿日收盘 ，百果园集团每股报价1.69港元，与发行价相比暴跌近七成 ，最新市值约为33.81亿港元 ，较2023年最高点已蒸发67.6% 。
两年净减少上千家加盟店 付费会员渗透率或低至0.4%
投资者“用脚投票 ”，本质上是对百果园“以规模换增长”的叙事逻辑祛魅 。
结合招股书和往期财报来看，2019-2023年 ，百果园旗下管理的门店总数由4307家一路攀升至6093家 ，年复合增长率约为9.1%。其中，加盟店占比始终稳定在80%上下 ，数量从3689家提高至4818家 。尤其2022年 ，在其净新增的401家门店中，加盟门店数量高达323家 。在此期间 ，公司营收从89.77亿元上涨至113.92亿元 ，至少八成来源于向加盟店销售水果及其他食品。
然而，高歌猛进的扩张状态戛然而止 。2024年 ，百果园开始大刀阔斧地收缩 ，一年内净关闭了966家门店，约80.6%为加盟门店 ，约92.7%集中在下半年停业 。2025年公司的闭店速度虽然有所放缓 ，但加盟店依然是主要清理目标，在净减少的659家门店中，共400家为加盟门店。与巅峰时期相比 ，百果园的加盟店在短短两年内净减少了1179家 ，整体数量比2019年还要少50家 。
百果园之所以紧急战略转向，是因为加盟店的边际效益已明显出现递减趋势 。2023年 ，尽管加盟门店数量同比增长5.3% ，但公司通过加盟店销售水果及其他食品的收入不增反降4.0%。基于这两项指标测算，单个加盟店的月均销售额仅为14.69万元 ，较2022年减少8.8%。而2024年经历了一番撤城关店后 ，百果园加盟门店的单店月均销售额出现小幅回升，同比增长3.9%至15.26万元 。
令人担忧的是 ，如今闭店似乎也不再有效果 。2025年 ，百果园通过管理加盟门店销售水果及其他食品收入共约59.12亿元，同比显著下降20.1%。若以期末的3639家门店测算 ，单个加盟店的月均销售额约为13.54万元 ，与2024年相比降幅约为11.3%，较2019年累计减少22.0% 。盈利能力向来不错的自营店同样遭遇“滑铁卢 ” 。报告期内，公司净减少了2家自营门店 ，收入却同比近乎“腰斩 ” ，自营店单店月均销售额约为21.88万元，较2024年锐减29.6% ，不足2019年的四成。
单店模型全面恶化的背后 ，是消费者为百果园付费的意愿正在大幅减弱 。2025年，公司的注册会员总量同比增长5.0%至9530.40万名 ，会员费收入反而较2024年骤降53.0%至3596.40万元 。尽管财报未再详细披露付费会员数量 ，但根据以往的会员费收入和付费会员数可知，平均每个会员年度费用约为80-90元。由此简单推算 ，报告期内百果园的付费会员仅为39-40万名 ，远低于2024年的85.40万名，与2023年的117.10万名更是相去甚远 。2025年其付费会员占注册会员总数的比例低至0.4% ，创下自2020年以来的最低点 。
董事长余惠勇曾公开表示 ，百果园不会迎合消费者，多年来一直走在教育消费者成熟的路上。但因其产品价格偏高一直被戏称为“水果刺客”，近年来又多次被曝光以次充好和食品安全问题 ，“三无退货 ”售后政策长期形同虚设 ，此番言论当时可谓火上浇油 。现在，不迎合消费者的百果园终于被消费者狠狠地“教育 ”了一课 。公司2025年牺牲毛利率推出极致性价比应季品 ，举办了22场“好果报恩”活动 ，以价换量也没能彻底扭转局面，这说明价格并非决定消费者购买行为的唯一标准。品牌形象岌岌可危 ，新加盟商望而却步 ，不赚钱的老加盟商又该何去何从？
现金短债比持续低于安全线 借新还旧配股所得款已用91.4%
加盟基本盘不稳，被百果园寄予厚望的第二增长极2B业务也暂未能独立行走。
2023年10月 ，公司以1437.66万元现金收购了深圳般果科技有限公司（简称：般果科技）约19.6%的股权 ，高举高打地进军B端市场，致力于为自有水果店和独立便利店等小型企业提供采购平台 。但发展至2025年 ，百果园面向B端的直销收入只有11.91亿元 ，同比下降5.1%，为总营收的贡献比例仅为14.8% 。其中，海外市场受关税政策影响 ，与2024年相比降幅达24.6% ，国内市场收入同比微增0.9%。般果科技的发展也不及预期，报告期内其商品总值约为23.8亿元 ，而2024年为25.9亿元 。
B端水果分销 ，本就是一个投入高 、账期长、利润薄的生意，短期内难以改变百果园的业绩结构 。而为了降低C端水果零售的损耗率 、提高客单价 ，公司又盯上了零食品类 ，计划与主要城市的当地零售渠道建立合营企业，迅速试行并优化门店模式。但水果和零食在供应链 、采购选品、库存管理 、品牌营销等方面都差异巨大 ，百果园若想在良品铺子 、鸣鸣很忙、盒马 、山姆等新旧势力的围追堵截中分得一杯羹 ，不难预想其将为之付出高昂的运营和改造成本 。
不过，百果园目前紧绷的资金链恐怕已无法支持太多的新尝试 。截至2025年12月31日 ，公司账面上的现金及现金等价物约为19.46亿元 ，而其流动负债中的银行借款高达23.42亿元，短期租赁负债约为3002.10万元，二者合计与2024年基本持平 ，资金缺口超过4亿元。报告期内 ，公司的现金短债比约为0.82，虽然较2024年的0.74小幅修复 ，但依旧处于安全线以下 。
事实上 ，百果园的流动性压力早有端倪 。2025年9月，公司宣布以每股1.17港元向不少于六位承配人发行2.795亿股H股 ，配售价为每股1.17港元 ，较公告前收盘价折让约19.3%，净募资额约为3.25亿港元。本次发行完成后 ，新增股份约占经扩大后H股总股本16.1% ，约占公司总股份15.4% 。而这笔资金的用途明确指向还债，约61.5%（2亿港元）用于支付贸易应付款项 ，30.8%（1亿港元）用于偿还银行贷款 ，剩余的2500万港元用于补充运营资金和覆盖行政开支 。
不惜稀释近五分之一股权，激进折价20%匆忙筹钱，百果园的债务危机可见一斑。据财报披露 ，截至12月31日公司已使用募集资金净额约2.97亿元 ，约占配售所得款项91.4%。
